2011年上半年，国际原油价格在百元以上震荡成为常态。地缘政治风险是导致本轮国际原油价格大幅飙升的第一要素，也是影响未来油价走势的最大不确定性。另外，美元流动性过剩和美元大幅贬值、全球通胀预期上升、以及投机力量的推动，都对油价上涨起到了关键性作用。相对而言，本轮油价上涨与基本面的相关性较小，上涨期间全球经济增长趋势、原油供需关系和库存均未发生重大变化。就基本面而言，2011年的全球经济并不支持百元油价。以布伦特油价为例，当前价格（110－120美元/桶）所包含的风险溢价、通胀预期和资产泡沫成份超过25%。

　　正常情况下（全球经济增速放缓，但二次探底风险较小，且地缘政治动荡不出现大幅恶化），预计国际原油价格2011全年形态呈倒V字形，年初启动，4月见顶，5、6月受政策（例如CME上调保证金要求、IEA宣布释放战略原油储备）影响大幅下跌，7月以后震荡下行，但预计年内布伦特油价下限将在百元以上；如果2－3季度全球经济增速放缓的幅度超预期，预计国际原油价格可能加速下跌，不排除布伦特油价跌破百元的可能；而如果3季度全球经济增速反弹幅度超预期，油价可能出现较大幅度的反弹，但并不预期能够突破前期高位，除非中东和北非局势极度恶化（小概率事件）；整体而言，预计2011年布伦特油价的运行区间为90－120美元/桶。

　　另外，布伦特和WTI油价之间的结构性差异日趋明显，预计2011年的价差区间可能高达15－25美元/桶。这一方面是由于美国原油库存对WTI油价的压制较强；其二是美国开始更多地使用天然气作为替代能源；其三是因为欧洲受到北非和中东地缘政治动荡的影响更大，风险溢价更高。此外，美国政府在抑制通胀的目标下，也不允许WTI原油价格过高，造成了WTI期货价格长期低于布伦特期货，且这种长期溢价还有扩大的趋势。

　　从对历史数据的实证分析结果来看，目前油价的涨幅和持续时间暂时还不足以导致全球经济增速大幅下滑。但如果2011年布伦特原油均价达到110美元/桶以上（上半年均价为114美元/桶）、WTI原油均价达到100美元/桶以上（上半年均价为101美元/桶），全球经济将面临一定的滞胀风险，经济增速可能由2010年的5%回落至4.4%以下；其中，欧洲和新兴经济体所受通胀压力最大，通胀预期分别达到2.7%和7%，GDP增速可能因此受影响0.7个百分点和1个百分点。就中国而言，如果2011年原油进口均价达到110美元/桶，考虑到中国的高能耗，经济增速所受的负面影响可能达到0.5－1个百分点。

　　目前，美国的经济复苏步伐明显放缓，美国政府为刺激经济而推出QE3的可能性增加，如果第三轮量化宽松政策得以实施，将对国际原油价格产生强大的助推作用，可能改变现有市场中多空力量的对比。

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　　（作者：李嘉、杨林）

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　　（信息来源：中国工商银行投行研究中心）