去年四季度以来，随着监管部门在流动性调控的政策立场上逐步趋于中性，以及相关部门对同业业务和金融高杠杆监管的持续收紧，作为与商业银行体系关系最为密切的金融市场，债券市场持续受到显著冲击。无论从市场融资的角度，还是从各类别债券收益率和市场估值的角度都不难发现，最近半年多来债券市场正受到一轮前所未有的挤压。

　　而在有关“债券市场已经步入大熊市”的观点不绝于耳的同时，近期以利率债为代表的债券价格却自低位持续回升，市场气氛显著转暖。事实上，如果不从经济、通胀、货币政策等基本面因素的逻辑框架出发，而将视角调整到债券的融资方，则可能就会更能清晰认识到债券市场合理的估值底部究竟在哪里。

　　在今年5月10日债券市场交投悲观情绪持续加剧的背景下，以国债为代表的利率债市场，再度全线迎来新的收益率高点。其中，当日10年期国债收益率一举升破3.70%整数大关，并进而引发了投资者对于“商业银行放贷款不如买国债”的质疑。而从之后利率债现货市场和国债期货市场的走势来看，恰恰就在5月10日前后，债券市场迎来了上半年的估值底部，并在随后持续震荡上涨。

　　显然，当作为债券市场最重要机构投资者的商业银行宁愿购买财政部发行的国债，也不太愿意将资金以信贷的形式投放给实体企业，在货币政策不出现重大改变的情况下，本身就说明了债券市场自身收益率估值已经发生了极不合理的“扭曲”。从这个视角上看，债券市场在债券资产收益率的定价上，相对于贷款利率，显然出现了严重的高估。

　　而事实上，除了从融资成本的角度来评判债券市场的估值之外，从债券市场自身发挥帮助企业融资的基础功能的角度出发，也同样可以分析债券市场的估值定位是否真正合理。

　　来自财汇大数据终端的最新统计数据显示，2016年债券市场总计发行各类型债券36.37万亿元，当年到期债券总计20.18万亿元。两者相抵，全年共实现债券净融资16.19万亿元。而截至今年6月26日，2017年以来，债券市场总计发行的债券总量和到期的债券总量，则分别为17.85万亿元和25.08万亿元，这意味着今年以来债券市场出现了高达-7.23万亿元的“负融资”。进一步从年初至今国债、企业债、公司债等主要利率债和信用债品种发行利率的一路高涨来看，一级市场债券发行利率的不断攀升，显然是造成债市逐步丧失融资功能的关键原因所在。

　　总体而言，债券市场作为支持实体经济融资的主要通道，在货币政策并没有发生转变的情况下，其融资的基本功能必须得以保证。从这个视角上来说，一个运行合理的债券市场，也必然“估值有底”。